美国利率陡升陡降才是常态

　　美联储希望做到一件前所未有的事情，即不仅是经济最温和的软着陆，而且实现其历史上最慢的降息周期。它能做到吗？

　　9月，央行在其预测的“点阵图”中阐明了其在对经济几乎没有损害的情况下克服通胀的雄心，预测经济增长将更强劲，失业率将更低。投资者关注的是利率下降幅度，将低于此前预期的预测，这将推高债券收益率，并损害大型科技股。

　　但市场只是从表面上接受了美联储的预测。明年的降息幅度将低于投资者的预期，但随后将在未来三年内继续降息，因为尽管几乎没有失业，但通货膨胀仍在减速。

　　渐进式降息，熨平经济周期是美联储愿望，但历史经验表明，这只是一个美好的愿望。从历史上看，几乎每个利率周期都以快速降息结束，而且从未出现过美联储现在预测的那样旷日持久的一系列降息。

　　摩根大通资产管理公司（J.P.Morgan Asset Management）首席全球策略师David Kelly表示：“他们似乎认为可注意做到缓慢降息，这种事从来没有发生过。”

　　即使在现代史上一次成功的软着陆中，即20世纪90年代中期，随着经济走强和通货膨胀加剧，美联储在六个月后停止了降息。美联储的预期就不同寻常，它希望经济增长超预期，但通胀要在同时不走高。

　　如果通胀率继续下降，美联储将能够降低利率。目前，美联储似乎犯了谨慎的错误，警告说明年将再次加息，只降息两次，而之前预测的是降息四次。

　　当政策制定者真的不知道通胀下降的原因时，通过更长时间的加息来拖延降息周期是有意义的。但这优势有历史教训的，即巨大的通胀冲击通常需要痛苦的高利率，并保持多年，以防止第二波通胀袭来。

　　国际货币基金组织经济学家本月早些时候发表的研究发现，要成功解决过去的通胀冲击，需要持续平均三年的紧缩货币政策。在全球100多场通胀冲击中，应对通胀的失败往往是因为该论文的作者所说的“过早庆祝”，即央行太早放弃紧缩。

　　该研究认为，在通胀冲击后，保持相当高的利率是正确的做法，美联储决策者预测明年年底的利率中值为5.1%，是通胀预测中值的两倍。但他们也发现，在应对通胀和增长之间存在着强有力的权衡，应对通胀所需的紧缩政策之所以有效，是因为它严重打击了经济增长。

　　从长远来看，这是正确的做法。让通货膨胀肆虐最终会对经济增长造成更大的影响。但到目前为止，美联储的加息似乎几乎没有阻碍经济。

　　国际货币基金组织研究的一个缺点是，过去的大部分例子都来自20世纪70年代的石油冲击。这与今天有很大的相似之处，因为1973-1974年的石油危机是在长期宽松的货币和财政政策以及股市泡沫之后发生的。但也存在差异：如今的工会实力要弱得多，互联网带来了更多的价格竞争。

　　从投资的角度来看，风险是双向的。如果过去18个月的快速加息，只是需要更长的时间才能影响经济，尤其是由于长期固定利率债务推迟了痛苦，那么美联储可能会面临更高的失业率，并采取快速降息措施。

　　或者，如果经济真的像看上去那样好，就业市场可能会保持紧缩，通货膨胀可能会加剧，美联储将被迫加息。如果是这样的话，也不是美联储预期的那样渐进式降息。

　　这两种情况都是合理的。而最不可能发生的状况是，美联储现在预期的经济软着陆后，缓慢降息。